Ieri la febbre è un po’ calata, ma sui mercati l’umore non è cambiato più di tanto: dopo la violenta fiammata degli spread dei titoli di Stato europei di settimana scorsa (con epicentro quelli francesi), tra analisti, banche e investitori girano con insistenza due domande. La prima: in Europa si rischia una crisi dei debiti sovrani simile, in qualche modo, a quella del 2010-2012? La seconda: se la situazione peggiorasse, la Bce potrebbe intervenire con gli strumenti e i vari scudi “anti-spread” (come il Tpi) creati apposta per evitare situazioni come quelle del 2010-2012? Se alla prima domanda la risposta abbastanza unanime è «no», alla seconda i vari rapporti e studi arrivano a una grande varietà di conclusioni. Di fatto non si sa se e come la Bce interverrebbe, anche perché i suoi strumenti “anti-spread” hanno una certa componente discrezionale. Ma si sa che questi strumenti ci sono. E, probabilmente, basta questo per tagliare le gambe alla speculazione più incallita.
L’origine del contagio
Quanto accaduto negli ultimi giorni ha destato ricordi bui che sembravano sopiti da oltre un decennio. Ad agosto lo spread tra i titoli di Stato decennali francesi e quelli tedeschi viaggiava anche sotto gli 80 punti base e solo il 25 settembre era ancora sui 108. Poi l’impennata improvvisa, fino a toccare i 140 venerdì sera e scendere a 136 ieri.
Questa debàcle è iniziata quando (il 24 settembre) Jean-Luc Mélenchon, leader del partito di sinistra La France Insoumise, ha ribadito la sua ricetta economica di annullare (anzi «mettere a fuoco e fiamme») il debito francese in mano alla Bce. Proposta che implicherebbe un default della Francia, a cui in pochi hanno dato credito ma che – ammette un operatore – «tra gli investitori extra-europei una certa impressione l’ha fatta».
Poi a pesare sui titoli di Stato francesi sono arrivate le prime indiscrezioni sulla Manovra, che è stata presentata il primo ottobre. L’intento del Governo (abbassare il deficit al 5%) dovrebbe piacere ai mercati, ma le violente proteste di piazza hanno fatto paura agli investitori: «L’impressione – spiega uno di loro – è che la Francia sia impossibilitata a correggere i conti pubblici. Appena un Governo ci prova, la gente scende in piazza e blocca tutto».
Sta di fatto che questa vicenda tutta francese, unita alle tensioni su petrolio, ha fatto scattare un violento effetto contagio su Paesi incolpevoli come l’Italia (lo spread tra BTp e Bund è volato dai 90 punti base del 25 settembre fino a 130 intraday settimana scorsa per scendere ieri a 113), la Spagna (da 47 del 25 settembre a 63) e il Portogallo (da 36 a 50). Da qui nasce la domanda: si rischia un nuovo 2010-2012, quando a far partire il contagio fu la Grecia?
Analogie e differenze col 2012
Se si guardano i conti pubblici di un Paese come l’Italia si nota che oggi non siamo messi meglio del 2011: il debito pubblico è più elevato (138% del Pil oggi contro 118% allora) e l’avanzo primario è simile (1,1% allora e 1,2% quest’anno). Ma i numeri non dicono nulla del pensiero dei mercati: oggi l’Italia è molto apprezzata dagli investitori internazionali (che infatti stanno aumentando i BTp) per la disciplina di Bilancio, per la stabilità del Governo e per la forza della sua economia. Rispetto al 2011, poi, c’è una grande differenza: oggi le banche italiane sono sane e dunque è sano il credito alle imprese. Per questo oggi l’Italia è molto apprezzata sui mercati. E ancora di più lo sono Spagna e il Portogallo. I “vecchi” Pigs insomma.
Gli «scudi» della Bce
Ma la differenza più grande, che rende il 2010-2012 difficilmente replicabile, è la Bce. Proprio dopo quella crisi, la Bce ha varato una serie di strumenti per prevenire crisi dei debiti sovrani. Oggi l’istituto ha tre possibili strumenti: l’Omt varato nel 2012 da Mario Draghi (ma per azionarlo un Paese deve essere sotto programma di salvataggio del Mes, dunque non è utilizzabile ora), il Tpi varato nel 2022 da Lagarde (il cosiddetto scudo “anti-spread” che consente alla Bce di comprare titoli di Stato colpiti da una turbolenza sui mercati «ingiustificata e disordinata che mina seriamente la trasmissione della politica monetaria») ed – eventualmente – reinvestimenti mirati sui titoli di Stato nell’ambito del «quantitative tightening». Scudi che nel 2010-2012 non c’erano e che oggi possono far scappare la speculazione.
La domanda da porsi è: la Bce può e vuole azionare questi scudi? Se l’Omt non è azionabile ora, il Tpi è molto dibattuto. Qualcuno pensa di sì (a spread più alti però), altri lo ritengono più difficile. Questo perché il Tpi non è nato per salvare uno Stato da scelte deliberate di politica fiscale, ma per eliminare malfunzionamenti che minerebbero la trasmissione della politica monetaria. Tradotto: se uno Stato avesse tassi più alti rispetto ad un altro per colpa della speculazione «ingiustificata e disordinata» dei mercati finanziari, allora la politica della Bce sui tassi non funzionerebbe in maniera uniforme in tutta Europa. Il problema del Tpi sono i paletti: la Bce può azionare il Tpi solo per aiutare Paesi «che non sono soggetti a procedure Ue per deficit eccessivi» oppure «che non siano dichiarati inadempienti nell’intraprendere le azioni correttive raccomandate dall’Ue». Dunque? Potrebbe azionarlo per la Francia? Gli analisti di Goldman Sachs ritengono che «tutti i Paesi soddisfano questi criteri», almeno il secondo, dunque anche la Francia. Ma altri pensano che la Bce non interverrebbe per Parigi, perché i suoi problemi nascono da politiche interne e non da speculazioni «ingiustificate». Il punto vero è che nessuno sa cosa potrebbe fare la Bce: lo scudo del Tpi esiste, ma la sua attivazione dipende da valutazioni discrezionali. Dunque le turbolenze sui mercati persistono.
