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UniCredit, l’aumento avanza senza cadute

L’aumento di capitale di Unicredit non è tecnicamente classificabile come diluitivo, nonostante chi rinuncia a parteciparvi, essendo già socio, subisca una “diluizione” dell’ordine del 70% nella quota e di conseguenza nella ripartizione degli utili. Al di là delle etichette, la differenza è che gli arbitraggi stanno riuscendo a operare come dimostra l’andamento di titoli e diritti da inizio settimana, quando è partita l’operazione che propone 13 azioni ordinarie di nuova emissione, ogni 5 azioni ordinarie e di risparmio possedute, al prezzo di sottoscrizione unitario di 8,09 euro. Il valore teorico delle azioni dopo lo stacco del diritto (Terp) calcolato sulle ultime quotazioni di venerdì era di 13,05 euro mentre il valore teorico del diritto, alla stessa data, era di 13,1094 euro. Lunedì, prima seduta dall’avvio dell’aumento, le azioni ordinarie sono scese del 6,86% a 12,21 euro, mentre i diritti avevano ceduto il 18,85% a 10,59 euro. Per chi non è azionista, comprare i diritti per sottoscrivere le azioni di nuova emissione significava pagare 12,16 euro.
Ieri le quotazioni si sono assestate sui livelli del primo giorno, con variazioni minime, ma comunque positive: 12,27 euro le azioni (+0,49%) e 10,6 euro (+0,09%) i diritti. È cioè leggermente aumentata la convenienza a puntare sui diritti che, a ieri sera, avrebbero offerto uno “sconto” di 11 centesimi sul prezzo finale delle azioni rispetto ai 5 centesimi del giorno prima, ma sostanzialmente si conferma che gli arbitraggisti hanno potuto lavorare e che quindi non si registrano gli sbalzi anomali tipici degli aumenti iperdiluitivi.
Nella sostanza, l’andamento delle prime sedute conferma che l’aumento sta andando bene, nonostante l’importo record – 13 miliardi – di dimensioni tali che in tutta Europa non si ricordano dal 2000 in avanti.
Il primo giorno ha giocato un ruolo la posizione di chi ha venduto una parte dei diritti per finanziare una sottoscrizione parziale dell’aumento. Come probabilmente le Fondazioni che, dal circa 9% complessivo detenuto, scenderanno al 5%-6%. Ma è abbastanza soprendente che apparentemente l’effetto sia durato lo spazio di una seduta.
A sostenere il titolo ci sono considerazioni qualitative, meccanismi tecnici e qualche dietrologia. Qualitativamente, il road-show per la presentazione del piano connesso alla ricapitalizzazione ha ricevuto una buona accoglienza sul mercato e, a detta dei partecipanti, il ceo Jean Pierre Mustier è stato convincente. I meccanismi tecnici riguardano il peso negli indici di Borsa che, secondo stime di mercato, è destinato pressochè a raddoppiare dopo la ricapitalizzazione, inducendo perciò acquisti “obbligati” da parte dei fondi passivi che devono ricalcare gli indici. La dietrologia al momento è dietrologia, perchè di evidenze nell’operatività del mercato non ce ne sono. Però qualche trader sospetta che dietro la tenuta del titolo UniCredit possa nascondersi l’interesse di qualche mano forte a inserirsi nella diluizione dell’attuale compagine azionaria, che vede, oltre alle Fondazioni, il fondo Usa Capital research management con il 6,7%, il fondo di Abu Dahbi Aabar con il 5% (probabilmente sottoscriverà pro-quota), i libici con l’1,3%, Allianz con l’1,15%.
Le azioni di risparmio fanno storia a sè: in Borsa valgono 44,94 euro (+9,66%) se riescono a fare prezzo. Sono poche, danno diritto a una supercedola e partecipano all’aumento alla pari con le ordinarie. Ma, appunto, non fanno testo.
Di fatto, dopo l’aumento monstre e 7 miliardi di cessioni, UniCredit si ritroverà con i parametri di vigilanza a posto (Core equity tier 1 superiore al 12%) e una copertura dei crediti dubbi superiore al 60%. Ai livelli attuali delle quotazioni il rapporto tra il prezzo e il book value tangibile di UniCredit risulta inferiore a 0,6 contro lo 0,9 di Intesa-SanPaolo che è il competitor di confronto in Piazza Affari. Al 2019 il piano promette utili per 4,5 miliardi (dagli 11,8 miliardi di perdita 2016, dovuta essenzialmente a svalutazioni) contro i 4,2 miliardi di Intesa nel consensus degli analisti. Per quanto sembri incredibile che le quotazioni reggano il peso di una ricapitalizzazione di tali dimensioni, i numeri insomma dicono che il mercato può permettersi di giocare la scommessa.
Per il retail l’operazione resta comunque impegnativa. Chi avesse in mano mille azioni – controvalore di 12.290 euro ai prezzi di ieri – sottoscrivere per intero l’aumento vorrebbe dire mettere mano al portafoglio per 21.034 euro.

Antonella Olivieri

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