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Tassi in risalita, l’America cambia marcia E si spera nella ripresa della locomotiva

Cambia stagione, e non poco, l’economia globale. Il grafico a fianco racconta che negli Stati Uniti la «repressione finanziaria» in atto da almeno un paio d’anni sta rallentando. Il che spiega la confusione degli ultimi tempi sui mercati e indica che le cose forse stanno migliorando. Il grafico segnala l’andamento dei rendimenti reali, cioè depurati dall’inflazione, dei titoli decennali del Tesoro americano. Si vede che dall’inizio di maggio hanno iniziato a crescere con una curva estremamente ripida: scendevano sin dall’inizio del 2011. E in giugno sono tornati in territorio positivo, sopra lo zero, per la prima volta dal novembre 2011. Significa che chi comprava questi bond fino a pochi giorni fa ci perdeva, in termini di potere d’acquisto: ora inizia a guadagnarci, anche se non molto. E’ importante?

Molto. «E’ questa risalita impetuosa il vero driver dei tumulti di mercato dei giorni scorsi», dice Marco Mazzucchelli, managing director della banca Julius Bär. La ragione dell’agitazione dei mercati sta nel fatto che gli investitori si sono resi conto che l’approccio della Fed – la banca centrale americana, che ha dettato il passo finora – sta cambiando. Da dopo la crisi del 2008 e ancor più negli ultimi due anni ha condotto una politica cosiddetta di financial repression: in sostanza ha tenuto i tassi d’interesse così bassi e ha immesso tanta liquidità nel sistema finanziario (attraverso operazioni di acquisto di titoli chiamate quantitative easing) da provocare una discesa dei rendimenti reali dei bond in territorio negativo. Con l’obiettivo, non dichiarato, di abbassare artificialmente il costo del debito, cioè il tasso d’interesse da pagare sui bond. Spostando così l’onere dallo Stato debitore agli investitori creditori in modo sottile, senza ricorrere a tasse, tagli della spesa o addirittura a default sul debito. «Il guadagno del sovrano diventa la sofferenza dell’investitore e del risparmiatore», nella spiegazione data dal grande fondo d’investimenti Pimco.

Questa politica repressiva – secondo alcuni subdola perché si fonda sull’illusione monetaria dell’investitore di guadagnare qualcosa da uno strumento che in realtà lo penalizza – si è diffusa un po’ in tutto il mondo: i rendimenti reali globali sono rimasti per anni positivi fino al 2008, per poi scendere sotto lo zero. Ora, il presidente della Fed Ben Bernanke ha fatto capire che la fase dei quantitative easing volge al termine: i rendimenti si sono dunque impennati.

Le conseguenze potrebbero essere rilevanti. «La financial repression si è attenuata – sostiene Mazzucchelli – rimane e fino a quando i rendimenti reali resteranno inferiori alla crescita reale il debito tenderà a stabilizzarsi. Ma si sta allentando decisamente: la Fed ha capito che si trattava di cambiare e ora lascia che sia il Giappone a condurre in modo aggressivo questa politica, lascia che sia Tokio a rischiare di farsi male (per esempio con un crollo dello yen). Inoltre, il cambiamento di direzione dei rendimenti riflette il fatto che in realtà l’economia americana è in una situazione decorosa, sostenibile più di quanto pensassimo, tra l’1,5 e il 2%»: ha un po’ meno bisogno di stimoli.

Le conseguenze dovrebbero essere un rafforzamento del dollaro (che per ora non si vede) e l’inizio di una fase positiva sui mercati. Tutto da verificare, naturalmente. E da verificare saranno le conseguenze che il cambiamento di marcia della Fed, banca centrale leader, avrà fuori dagli Stati Uniti, soprattutto se l’euro si dovesse indebolire.

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