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Ripresa Tanta liquidità, troppi debiti

Arrivati all’estate sui mercati si percepisce una forte sensazione di incertezza sulle prospettive future dell’economia per la parte rimanente del 2014. L’incertezza è temperata dal fatto che, a differenza che nell’estate 2011 permane e anzi si è rafforzato nel tempo l’impegno della politica (prima di tutto delle banche centrali) a predisporre dei paracadute a fronte di cattive sorprese. E quindi le borse brindano anche se l’economia non se la passa troppo bene. 
Ma anche l’aiuto della politica ha i suoi limiti che dovrebbero essere compresi.
Previsioni
Sulla base dei titoli dei rapporti delle organizzazioni internazionali i mercati avrebbero ragione di stare piuttosto sereni. Sulla copertina del World Economic Outlook del Fondo Monetario dell’aprile 2014 si legge «Recovery strengthens, remains uneven». Il rafforzamento della crescita globale sopra al 3% annuo viene, secondo gli economisti da un assestamento della crescita degli emergenti sopra al 5%, da una continuazione della crescita americana al di sopra del 2% — buona notizia rispetto al 2012-13 — dal ritorno ad una crescita positiva sopra all’1% dell’euro zona. Certo, come ricorda la seconda parte del titolo del rapporto, il 3,6% di crescita mondiale è il risultato di asimmetrie tra le grandi aree del mondo. E anche all’interno dell’euro zona a fianco della Germania c’è la bassa crescita di grandi debitori come Italia e Portogallo e di paesi rigoristi come Olanda e Finlandia.
In più, chiaramente a partire dai dati di maggio, c’è evidenza di un generale rallentamento dell’attività economica soprattutto in Europa. L’area euro nel suo complesso è in mezzo a una dinamica dei prezzi da troppi mesi vicina allo zero e una ripresa economica flebile (il +0,2% nel primo trimestre 2014 rischia di scendere nel secondo trimestre). Con il rischio di ulteriori revisioni al ribasso per i rischi geopolitici in arrivo da Gaza e dall’Ucraina. Il calo della produzione industriale e il ristagno delle vendite al dettaglio anche in Germania e la disoccupazione che non accenna a scendere in Francia, Italia e Spagna dai massimi rispettivi di 25, 13 e 10% indicano che, dal 2010 in poi, a battere in testa è sempre il mercato interno.
Debiti
Quando la dinamica fiacca della domanda interna rallenta l’economia, il buonsenso vuole che la politica si ingegni a dare una mano. Ma qui cominciano i problemi, in America come in Europa. L’arma della politica fiscale è spuntata per la maggior parte dei governi del mondo. Gli Stati dell’area euro, arrivati alla crisi con debiti pubblici non troppo lontani dagli obiettivi di Maastricht (lo stock di debito pubblico sul Pil era il 66% nel 2007), si ritroveranno trenta punti di debito in più a fine 2014. L’esplosione dei debiti pubblici è stata tuttavia un fenomeno planetario ben oltre l’Europa. Negli Stati Uniti il debito pubblico è salito dal 64 al 101% del Pil. Ma è nel Regno Unito e in Giappone che si sono registrati gli aumenti più consistenti, a partire da livelli pre-crisi molto differenti. Il debito pubblico di Londra è salito dal 44% del 2007 al 91% del 2014, mentre quello di Tokyo dal 172% dovrebbe salire al 227%. Con questi livelli di indebitamento, è difficile pensare all’aumento della spesa pubblica in deficit come alla soluzione della crisi. Il premio Nobel Paul Krugman ci crede, il presidente della Bce Mario Draghi no. Manca tuttavia una forte evidenza in favore della tesi di Krugman. L’elevato deficit pubblico è associato ad una rapida crescita del Pil nel Regno Unito e negli Stati Uniti, ma non in Giappone. Berlino e Stoccolma crescono rapidamente senza deficit. E il 5,5% di deficit pubblico di Madrid non si associa ad una crescita rapida, ma solo ad una minor stagnazione di quella osservata in Italia.
Rimangono dunque le banche centrali, il cui accresciuto sostegno ai mercati e all’economia è documentato nel grafico dai dati relativi all’espansione del loro bilancio rispetto all’inizio del 2008. Da allora, il valore dei titoli detenuti in portafoglio si è moltiplicato per 13 in Giappone, per 5 in Inghilterra, per 4 in America e per 2 in Cina. Non per caso, in questi paesi, l’inflazione attesa per il 2014 è stabilmente sopra all’1%.
Francoforte
In Europa le cose non stanno così. L’inflazione si avvicina pericolosamente allo zero e il comportamento della Bce (con un bilancio salito solo del 21% fino ad oggi) appare molto più prudente rispetto alle altre banche centrali. Il confronto di questi dati aiuta a capire l’importanza e l’urgenza delle misure decise in giugno a Francoforte. Se efficaci, le azioni di sostengo al credito riporterebbero il bilancio della Bce vicino ai 3.100 miliardi di euro registrati a metà 2012, su del 138% rispetto al 2008. Ora come allora, tuttavia, si pone lo stesso problema. Un efficace incoraggiamento del credito all’economia non può essere misurato solo con l’erogazione di liquidità e l’acquisto di titoli ma deve anche portare al rafforzamento del capitale delle banche commerciali, le responsabili ultime dei finanziamenti all’economia. In Europa senza il completamento dell’unione bancaria (e senza le riforme dei governi nazionali) le scialuppe di liquidità delle banche centrali faranno poco per il ritorno del credito e della crescita.
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