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Portogallo più solido della Grecia

di Morya Longo e Fabio Pavesi

«Penso che la situazione del Portogallo non sia paragonabile a quella della Grecia, per cui non vedo un rischio di contagio». Era maggio quando Jean-Claude Juncker, presidente dell'Eurogruppo, rassicurava tutti: Lisbona non è Atene. Parole ripetute, fin quasi allo sfinimento, dai politici e da vari esponenti della Bce. Peccato che tanti economisti e investitori la pensino diversamente: a loro avviso Lisbona sarà presto costretta a chiedere nuovi aiuti, dopo averne già ricevuti per 78 miliardi di euro, oppure a tagliare il valore dei propri titoli di Stato. Altrimenti rischia l'insolvenza. Come Atene.
È questo il messaggio che i mercati finanziari lanciano ormai da settimane. Ieri i titoli di Stato del Portogallo hanno raggiunto rendimenti elevatissimi: il 16% sulla scadenza decennale e il 22% su quella quinquennale. Questi numeri lanciano un duplice allarme rosso. Uno: si tratta di tassi d'interesse insostenibili. Due: il fatto che i rendimenti a breve scadenza siano più elevati di quelli a lunga, significa che il mercato vede nero il presente. La domanda, dunque, è legittima: il Portogallo sarà come la Grecia? La risposta più equa, probabilmente, è questa: Lisbona ha enormi problemi (per certi versi anche peggiori rispetto a quelli greci), ma anche punti di forza.
Sommersi dai debiti
Atene ha un problema insormontabile di debito pubblico: 355 miliardi di euro, che equivalgono al 162% del Pil. Montagna insostenibile, se si pensa che le entrate fiscali (stima Morgan Stanley) ammontano appena al 25% del Pil, contro il 58% medio dell'Europa più forte. Lisbona, su questo fronte, è un po' più tranquilla: il debito pubblico (175 miliardi di euro) è infatti pari al 107% del Pil. Le entrate fiscali, in Portogallo, riescono dunque a coprire il 43% del fardello.
Il problema vero è però un altro: il settore privato. Secondo i dati della Bri, a fine 2010 le famiglie in Portogallo avevano un debito pari al 106% del Pil e le imprese pari al 153% del Pil. Questo rende Lisbona molto più vulnerabile, per due motivi. Innanzitutto perché l'intera economia è a rischio di insolvenza. Inoltre perché, in mancanza di una ricchezza privata da cui attingere, lo Stato può fare poco per ridurre i propri debiti. Questo è il vero handicap di Lisbona: il privato non può aiutare il pubblico, il pubblico non può aiutare il privato. Affondano insieme. Anche perché l'economia è in profonda recessione (-3,5% prevista nel 2012), la disoccupazione è alle stelle (12,4%, con quella giovanile al 30%), e i consumi sono in calo.
Pesa su Lisbona il forte peso delle imprese a controllo pubblico, che si sono indebitate fino al collo negli anni scorsi. Il colosso dell'energia Edp ha debiti per 16 miliardi. Portugal Telecom ne ha per 4,3 miliardi. Galp per 2,5 miliardi. Questo debito andrà prima o poi rifinanziato e lo Stato dovrà fare la sua parte nel processo di rifinanziamento. Di conseguenza vuol dire che quel debito tanto privato non è. E va a pesare per una quota di qualche decina di miliardi sui 175 miliardi del debito pubblico di Lisbona. Problema aggiuntivo quindi: basti pensare che sia Edp che Portugal Telecom hanno per Standard & Poor's un rating da tripla B con prospettive negative. A un passo quindi dal livello spazzatura. Lo Stato non le può aiutare e dovranno cavarsela da sola. Ma diventa un circolo vizioso. Finanze pubbliche gracilissime e tessuto produttivo altrettanto fragile sul piano della sostenibilità finanziaria.
I punti di forza
Per contro il Portogallo ha risorse che lo distinguono (in positivo) dalla Grecia. Il Fondo monetario lo evidenzia. Innanzitutto Lisbona fino ad oggi ha mantenuto gli impegni di rigore presi con l'Europa. Atene non solo ha truccato i bilanci, ma ha anche rispettato ben pochi impegni. Anche le riforme strutturali – scrivono i tecnici del Fondo – «procedono bene». Il problema, su questo fronte, è un altro: gli obiettivi sono stati rispettati con una maxi-manovra straordinaria fatta sul sistema pensionistico. Una manovra che ha salvato il 2011, ma che non potrà essere replicata nel 2012.
Altro punto di forza – evidenzia sempre il Fondo – è il sistema bancario: il Core Tier 1 delle banche portoghesi (cioè l'indicatore di solidità patrimoniale) è previsto al 9% per fine 2011. Ma ciò non basta, dato che le banche sono piene di bond portoghesi e un haircut del loro valore brucerebbe l'intero capitale dei principali istituti.
Punti di forza che certo separano Atene da Lisbona. Ma senza dimenticare che, come stima Credit Suisse, il fabbisogno finanziario di Lisbona sarà nell'ordine di oltre 75 miliardi nei prossimi tre anni. Quei soldi oggi non ci sono. Chi le metterà e quando? Questa è la domanda che tiene viva l'apprensione del mercato. E che fa pensare a più di un operatore che una seconda chiamata internazionale al capezzale di Lisbona sarà con ogni probabilità più che necessaria. Vista così lo spartiacque con Atene non è così netto.

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