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Lagarde gioca in difesa

Alla vigilia della consueta conferenza stampa che segue il consiglio della Banca centrale europea si era creata una aspettativa nei mercati: come reagirà Francoforte a quella che era stata battezzata la doppia sfida americana? La prima sfida veniva ritenuta essere la cosiddetta svolta della politica monetaria annunziata dalla Fed. In realtà, l’attenzione e l’interpretazione generalmente riservata alla riforma del documento strategico della banca centrale americana appare ad oggi il classico caso di montagna che partorisce il topolino.

Si può parlare di svolta della politica monetaria quando la banca centrale modifica i suoi comportamenti in un modo rilevante. Prima di agosto tutti sapevamo che la Fed aveva dal 2012 un obiettivo inflazionistico pari al due per cento di inflazione, ed un obiettivo di massima occupazione, mai definito numericamente. Inoltre potevamo intuire, guardando le previsioni individuali dei singoli membri del consiglio della Fed, che la maggioranza di loro ritiene che l’economia americana è oggi caratterizzata da un tasso di crescita sia reale che nominale anemico, e che la dinamica del mercato del lavoro è sganciata dalla dinamica dei prezzi. Ad agosto dunque la Fed non fa che scoprire l’acqua calda, rendere esplicito quello che tutti già sapevano: la Fed non ritiene più l’inflazione un problema prioritario – ma lo è mai stato? – concentrando la sua attenzione sulla dinamica dell’occupazione; allo stesso tempo però continua ad evitare di definire operativamente quali sono i target di riferimento. Anche la novità di uno sguardo alla dinamica media dell’inflazione – senza fatti né specificazioni più concrete – è più nominale che sostanziale, visto che la bussola continua ad essere quella del due per cento, dato che a tale valore devono essere ancorate le aspettative, oggi come ieri.

Ma soprattutto una riforma monetaria è rilevante se è credibile, ed il termometro della credibilità è quello dei suoi effetti, col passare del tempo, sui comportamenti di famiglie, imprese e banche, e nell’immediato, sulle aspettative. Ebbene, ed almeno finora, l’annunzio della nuova strategia della Fed è stato accolto da una sostanziale calma piatta, a meno di non volere dare rilievo alla presunta seconda sfida, quella cioè rappresentata dal rafforzamento del dollaro. Un rafforzamento che però appare un fenomeno tendenziale, coevo alla riforma annunziata dalla Fed in agosto.

Insomma, la cosiddetta doppia sfida americana poteva rappresentare un evento che giustificasse una revisione della strategia della Bce solo a chi ha una conoscenza superficiale della cosiddetta funzione di reazione che caratterizza la condotta della politica monetaria europea. La presidentessa Lagarde ha così avuto il compito di ricordare – diremmo pedagogicamente – l’alfabeto su cui si fonda l’azione della Bce, almeno fino a quando non sarà terminato il lavoro di revisione di tale alfabeto, ancora in corso. Fino ad allora, la strategia non si modifica, nella identificazione degli obiettivi, nella declinazione degli strumenti, nelle assunzioni su come funziona l’economia dell’Unione Europea.

A partire dall’incertezza, che continua ad essere il tratto caratterizzante della congiuntura europea. L’inflazione rimane debole, anche se – ancora pedagogicamente – su questo punto la Lagarde ha dovuto ricordare come una variazione mensile negativa dei prezzi al consumo – come è avvenuta in agosto – nulla ci dice sul suo andamento tendenziale. Infatti le proiezioni sull’inflazione annuale nei prossimi tre anni sono rimaste immutate. Gridare – come è avvenuto – al rischio deflazione è un classico «al lupo, al lupo», quantomeno prematuro, quindi stonato.

Analogo trattamento è stato riservato al parallelo «al lupo, al lupo» relativo all’apprezzamento del dollaro. Pazientemente, la Lagarde ha ricordato come il tasso di cambio sia una informazione rilevante, ma non un obiettivo per la Bce. È una dichiarazione di forma o è la verità? È senz’altro una affermazione empiricamente robusta, visto che tutte le analisi – soprattutto quelle che distinguono tra tassi di cambio dichiarati ed effettivi – confermano che l’euro è una delle cinque valute al mondo – insieme a dollaro, yen, sterlina e dollaro australiano – che sono ancora per altre valute, senza essere a loro volta ancorate (come lo yuan). Smorzati gli «al lupo, al lupo», nella visione Bce la fase macroeconomica rimane straordinaria. Di conseguenza, anche la politica monetaria deve rimanere straordinaria. Senza decelerare, ma neanche accelerare. Si gioca in difesa. Aspettando magari il momento del contropiede.

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