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L’addio a piazza affari si può fermare con il fisco

A Piazza Affari il delisting è diventato una moda. Occasioni di mercato sfruttate con abilità dagli investitori o declino della Borsa? I dati parlano chiaro. A inizio anno il lento ma inesorabile smottamento è diventata una slavina. Tra opa annunciate, già perfezionate o in via di conclusione, Piazza Affari si avvia a perdere quasi una quindicina di società. La spiegazione più diffusa è che l’abbondanza di risorse, la forte liquidità e i bassi tassi abbiano gonfiato i portafogli degli investitori che si sono ritrovati a far concorrenza alla Borsa. Questa la giustificazione ufficiale ma qual è la verità? In tempi di ribassi di listini è inevitabile che crescano i delisting, perlopiù giustificati da quotazioni troppo sacrificate che non riflettono il reale valore delle aziende. Ma con le Borse in ripresa costante da oltre un anno vale la pena interrogarsi sui reali motivi.

La scorsa settimana è arrivata l’ennesima opa su una delle aziende manifatturiere italiane leader europea del suo settore, la produzione di cartoncino su base riciclata. Apollo Global Management ha rilevato la maggioranza di Reno de Medici da Cascades e da Caisse de dépot et placement du Quebec e si appresta a lanciare l’offerta finalizzata al delisting. È la quattordicesima da inizio anno. La mossa del fondo americano arriva dopo l’opa su Isagro, quella promossa dalla famiglia Carraro sull’omonimo gruppo e quella di Finpanaria che si era portata sopra il 90% di Panariagroup.

Tutto questo avviene dopo gli otto delisting completati nello scorso anno e i 15 del 2019. A fronte di tre sole quotazioni (Philogen, Seco e The Italian Sea Group) sul listino principale, dopo l’unica ipo del 2020 e delle quattro matricole del 2019. Un saldo negativo che andrebbe subito arginato visto anche l’addio di grandi gruppi quali Fca e Luxottica, oggi quotate a Parigi. Ma non finisce qui.I movimenti

In attesa dell’opa su Cattolica da parte delle Assicurazioni Generali, sul listino si guarda con attenzione all’esito dell’offerta di Nb Renaissance su Sicit. Non va poi dimenticato che sono in corso l’opa totalitaria su Eukedos, quella parziale sul 12% del capitale di Cir e l’ops sulle azioni di risparmio di Intek.

A onor del vero va, comunque, segnalato che sempre la scorsa settimana sono avvenuti tre debutti all’Aim: Spindox, Id-Entity e Industrial Stars of Italy 4. La prima è un’azienda attiva in servizi e prodotti Ict per l’innovazione digitale delle imprese, con il prezzo schizzato del 30% in avvio, per poi chiudere la giornata di scambi con un guadagno di oltre il 17%. Id-Entity, invece, produce contenuti data driver, ovvero sviluppati grazie all’analisi di dati, per tutti i canali governati dalla tecnologia. Il titolo ha chiuso con un rialzo del 47%, dopo il collocamento con una raccolta di 2,8 milioni. Industrial Stars of Italy ha avuto un esodio meno brillante.

Quest’anno 17 aziende sono sbarcate sul mercato delle piccole imprese, nella maggior parte dei casi con ottime performance. Certo l’Aim è ormai una realtà di tutto rispetto. Ma la mancanza di empatia delle medie-grandi imprese deve far riflettere. Il delisting, vale a dire la cessazione della quotazione, è un fenomeno che finora ha trovato poco spazio nei giornali. Molta più attenzione suscitano inevitabilmente le ipo delle grandi imprese. Che cosa sta accadendo allora?

Prima di tutto che il mondo finanziario è profondamente cambiato. E che l’Europa fatica ad adeguarsi. Semplificando si potrebbe dire che il delisting è visto, con i doverosi distinguo, come l’operazione opposta all’ipo. Le ragioni che spingono un’impresa a quotarsi sono quelle stesse che, venute meno, la possono spingere ad uscire dal mercato. Non bisogna, comunque, dimenticare che il delisting può essere imposto dal mercato a causa della sopravvenuta insussistenza dei requisiti per la quotazione. Ma la situazione attuale non è questa. Allora perché gli imprenditori e le aziende preferiscono andarsene o non quotarsi?

Anzitutto, i vantaggi per gli azionisti di maggioranza sono ormai pochi, poi ci sono lungaggini burocratiche, elevati costi e pesanti governance. Anche se va sottolineato che una quotazione con veloce uscita dal mercato può apportare extra-margini agli azionisti di maggioranza. Quindi bisognerebbe approfondire il fenomeno delle sliding doors, ovvero quelle società che restano quotate per un periodo inferiore ai dieci anni.

Nello stesso tempo sta cambiando il modo di rifinanziarsi delle imprese. Alle prese con il bisogno di nuovi capitali, qualsiasi imprenditore si trova di fronte a un dilemma: dove cercare il denaro che serve alla propria azienda. Da una parte c’è la via tradizionale, ossia quella del finanziamento bancario; dall’altra la tentazione del private equity e della sua enorme mole di liquidità; e infine, quella potenzialmente più remunerativa: l’ingresso nel mercato dei capitali. L’ipo dovrebbe rappresentare la scelta primaria per l’accesso a nuove risorse.

Ma i numeri raccontano una storia diversa: le quotazioni a Piazza Affari, se si esclude il dinamismo del segmento Aim, sono pochissime. Come invertire questa tendenza? La strada giusta sarebbe una riflessione di sistema, meglio se allargata a livello europeo. Londra sta cercando di agire sulle regole per incentivare le quotazioni. La leva migliore resta quella fiscale. Un argomento convincente anche di fronte alla concorrenza, sempre più agguerrita, del private equity.

Ma non basta. Le spese di quotazione, dirette e indirette, assorbono tra il 5% e il 15% del controvalore dell’offerta e anche di più quando le dimensioni societarie sono ridotte. Questo vuol dire che sarebbe giusto iniziare una riflessione più profonda. Da quando il London Stock Exchange (Lse) ha dichiarato di volere cedere Borsa Italiana e Mts, pur di portare a termine l’acquisizione della Refinitiv (ex divisione di Thomson-Reuters, un gigante da 27 miliardi di dollari provider di dati finanziari e gestore di piattaforme di trading), il precedente governo italiano si è attivato perché Cassa depositi e prestiti riconquistasse «una infrastruttura fondamentale per il Paese» che aiutasse il sistema industriale italiano a raccogliere capitali sul mercato. Come è risaputo l’alleato scelto è stato Euronext, che controlla le Borse di Parigi, Bruxelles, Amsterdam, Lisbona, Dublino e Oslo. Grazie anche al supporto italiano, Euronext è riuscita a entrare in trattative con Lse, dopo aver battuto le offerte di Deutsche Börse e degli svizzeri di Six, che recentemente hanno rilevato la Borsa di Madrid. L’operazione ha fatto sì che Cdp detenga il 7,3% del nuovo conglomerato, al pari di Caisse Des Dépôts Consignations, mentre Intesa Sanpaolo e Bnp Paribas sono salite all’1,3% (con la possibilità di arrivare all’1,5)%. Dell’azionariato di riferimento fanno parte anche Euroclear, Sfpi con il 4,1% e Abn con lo 0,5% che hanno complessivamente quasi il 28% del capitale.Il caso europeo

Secondo gli analisti, gli asset italiani valgono tra i 3,5 e 4 miliardi, mentre oggi il nuovo agglomerato capitalizza circa 6,5 miliardi. Dal punto di vista industriale Euronext ha promesso di valorizzare i nostri asset. In particolare, estendere a tutta Europa il progetto Elite, ideato in Italia per avvicinare le medie imprese al mercato dei capitali. Secondo punto, utilizzare i servizi di Cdp per servire le società. Terzo, e ultimo, far diventare Mts il punto di riferimento per il segmento obbligazionario. «La fusione con Borsa italiana è stata una grande opportunità per entrambi i gruppi che hanno partecipato a quest’idea — ha detto recentemente Stéphane Boujnah, ceo di Euronext —. Dopo la Brexit, questo progetto rappresenta un’opportunità di integrazione del mercato azionario in un programma europeo», ha continuato, sottolineando che quello attuale è un processo che promette alle attività italiane di rappresentare più di un terzo del business di Euronext. Sulla mancanza di manager italiani, Boujnah ha parlato di un fraintendimento. «All’interno della governance ci sono molte figure italiane. Il presidente del consiglio di sorveglianza è stato per più di 20 anni un olandese e ora è un italiano, Piero Novelli, e questo è solo un esempio». Giusto. Certo per rilanciare Piazza Affari servirebbe un ceo con un peso più internazionale. Da tempo si parla dell’uscita di Raffaele Jerusalmi, un tecnico che ha avuto il merito di efficientare il sistema, ma che potrebbe presto andarsene. Lasciando spazio a un manager con una visione più dinamica e imprenditoriale. Una scelta importante. Di più, fondamentale.

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