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La Fed e il mistero della recessione fantasma

Rivela David Kostin, lo strategist azionario di Goldman Sachs, che i suoi clienti sono alquanto «nervosi» per quanto sta accadendo sui mercati; e sarebbero tre i motivi di tanta inquietudine: le relazioni commerciali tra Stati Uniti e Cina, il corso della politica monetaria della Fed e la minaccia di una recessione. Citati in questo ordine, parrebbe che la guerra doganale di Trump sia in cima ai problemi dei mercati. E, da come s’è comportata Wall Street negli ultimi giorni, si direbbe sia davvero così: il recupero dell’indice S&P dal 23 novembre era stato propiziato dai toni apparentemente più concilianti di Donald Trump, ma la successiva caduta, dopo il 3 dicembre, aveva coinciso con l’arresto del numero due di Huawei. Allo stesso modo, il fragile ottimismo degli ultimi giorni sarebbe frutto di una possibile schiarita nelle relazioni commerciali tra Cina e Usa.

Ma, a giudicare dai commenti degli operatori, a risollevare l’umore degli investitori sarebbero state anche le parole del presidente della Fed, Jerome Powell, pronunciate il 28 novembre: i tassi d’interesse sono «appena sotto» il livello ritenuto neutrale, aveva dichiarato, e non «di gran lunga lontani» dal raggiungerlo, come aveva sostenuto un mese prima. Il paradosso è che l’effetto Powell è durato tre sedute, nonostante i rendimenti dei Treasury a media e lunga scadenza siano calati ai livelli dell’estate, e le aspettative di un rialzo dei tassi si siano bruscamente ridotte. Per male che vada, si desume dalle scommesse sul mercato delle opzioni, ci saranno altre due strette e non le 4-5 ventilate dalla Fed: una quasi certa fra 3 giorni e un’altra (forse) in primavera.

Le evidenze

Se il turbamento dei mercati nel corso del 2018 è stato provocato dal forte rialzo dei rendimenti, conseguenza di una politica monetaria ritenuta troppo restrittiva, non si capisce perché Wall Street debba patire, ora che quei rendimenti sono almeno 30 centesimi più bassi dei picchi di ottobre e novembre. Si direbbe che vi sia qualcos’altro a innervosire i clienti di Goldman: forse i timori di una recessione. Se dobbiamo dare ascolto a JP Morgan, un tale evento dovrebbe capitare, con il 70% delle probabilità, nel 2020 e si sa che la borsa comincerebbe a scontarlo 6 mesi prima. Ma secondo altre elaborazioni della stessa JPM, le probabilità sarebbero quasi dimezzate. Parrebbe dunque una questione di modelli matematici e lo confermerebbe l’analisi di Bank of America: una recessione (nel 2019) probabile al 37%, se nel modello si inseriscono dati del mercato (che sono spesso autoreferenziali), o al 9% se si includono anche dati macroeconomici.

A chi fonda le previsioni sull’inversione della curva dei rendimenti, l’analista di Ubs ricorda che l’indicatore è imperfetto, perché tra l’inversione della curva e la recessione trascorrono 24 mesi. A parte il fatto che questa curva (misurata tra rendimento del Treasury a 10 anni meno quello del T-bond a 2 anni, ma sarebbe più corretto utilizzare il tasso a 3 mesi) non s’è ancora invertita, l’analista di Deutsche Bank si chiede dove i mercati credono d’averla vista questa recessione e l’economista di Ubs, esaminando 120 recessioni in 40 paesi conclude che, secondo una serie di dati macro e del mercato del credito, il rallentamento economico che si prospetta negli Usa e che si vede in Eurozona e Giappone è «incongruente con ognuna delle recessioni viste dal 1980».

Se ci sarà una recessione lo capiremo quanto ci saremo dentro. Ma pare che i mercati ne facciano un uso strumentale per mettere pressione alla Fed. Vedremo giovedì se Powell e gli altri membri del Fomc riterranno fondate le inquietudini degli investitori e dunque segnaleranno una frenata nel processo di normalizzazione monetaria. Di certo, la Fed ribadirà che ogni decisione sarà presa in base ai dati macroeconomici (e in parte alle condizioni finanziarie). L’intento della banca centrale è portare i tassi un po’ più in alto, in modo d’avere una leva monetaria adeguata a fronteggiare una prossima recessione: che prima o poi dovrà capitare. Chi dispone di strumenti assai meno efficaci è invece la Bce che fra qualche giorno cesserà di acquistare titoli (ma li manterrà in portafoglio e reinvestirà le cedole). I tassi rimangono negativi e, come ha sottolineato Mario Draghi, rimarranno tali per un anno, almeno. Il mercato s’aspettava l’annuncio di una nuova operazione di rifinanziamento alle banche (Tltro) ed è rimasto deluso. E’ l’unico strumento di cui ancora dispone la Bce e probabilmente se lo riserva per tempi più bui.

Walter Riolfi

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