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La Bce fischia la fine del Qe Draghi prepara nuove mosse

«Ho visto poco fa Mario Draghi. E posso confermarvi che la crescita in Europa resta robusta, stiamo ancora creando posti di lavoro, le fondamenta della nostra economia sono più solide rispetto al 2008». È così che Pierre Moscovici, commissario europeo per gli affari economici e finanziari, ieri mattina si è rivolto a una platea di banchieri e investitori istituzionali riuniti in una conferenza Citi-FT a Francoforte. Ma ha poi aggiunto: “I rischi che possono ridurre la crescita sono più alti, ci sono nuvole che si stanno addensando, tra queste le tensioni sul commercio mondiale, Brexit, i mercati emergenti, la Cina e l’Italia, quest’ultimo uno dei Paesi che dobbiamo monitorare più da vicino. Dobbiamo essere preparati per la prossima crisi, non ci siamo ancora, non sarà nel 2019 o nel 2020 ma prima o poi la prossima crisi arriverà».
E sotto questo cielo annuvolato così descritto da Moscovici, ma senza i tuoni e i fulmini di una vera tempesta, oggi è previsto che la Bce confermi la fine del QE (acquisti netti di asset) al 31 dicembre ma al tempo stesso, quel che è più importante, mantenga la politica monetaria accomodante. Due sono gli strumenti che la Bce ha a disposizione per rimanere accomodante: uno convenzionale, la forward guidance sui tassi che sono ancora ai minimi storici ancorati alle deposit facilities negative -0,40%; lo strumento non convenzionale dato dall’enorme stock dei titoli acquistati con l’Asset Purchase Programme per oltre 2.500 miliardi.
Le modalità con cui la Bce continuerà a mantenere invariato lo stock delle attività, reinvestendo i titoli che giungono a scadenza, diventa dunque l’annuncio più atteso oggi (oltre alle nuove stime sull’andamento dell’economia) perché sarà su tempi, quantità, tipologie e durate dei titoli nei riacquisti che prenderà forma la politica accomondante in futuro. L’attesa stessa del mercato, che si aspetta che i 2.500 miliardi vengano reinvestiti per un periodo di tempo prolungato e che i tassi restino bassi a lungo, consentirà alla Bce di mantenere l’allentamento monetario. Bloomberg ha rilevato inoltre che l’intero bilancio della Bce ha toccato un nuovo livello record, pari a 4.663 miliardi: gli acquisti netti dell’APP sono infatti pari a 15 miliardi anche questo mese, sia pur l’ultimo.
È tuttavia prevedibile che il principio cardine sul quale si reggeranno le modalità del reinvestimento del portafoglio del PSPP sui titoli di Stato sarà la flessibilità: è grazie infatti a un approccio flessibile che la Bce è stata in grado finora di gestire la scarsità dei titoli acquistabili (a causa del mix della chiave capitale e del tetto massimo al 33% sui titoli di Stato per singola emissione e per singolo emittente). Bnp Paribas ha calcolato che una divergenza in positivo (più acquisti) rispetto alla chiave capitale attuale è stata pari allo 0,37% per la Germania, lo 0,96% per la Francia e lo 0,79% per l’Italia. La nuova chiave capitale in vigore dal primo gennaio2019, stando alle stime di Bnp Paribas, vede salire la Germania sul totale (quota corretta per l’assenza della Grecia)dal 26,33% al 27,95% (+0,73%), la Francia aumentare dal 20,74% al 20,93% e l’Italia scendere dal 18,01% al 17,38%. Resta da vedere tuttavia quale potrebbe essere l’impatto sul reinvestimento dello stock del PSPP (titoli di Stato) se la nuova chiave capitale dovesse essere applicata dal primo gennaio: tenuto conto della deviazione già in corso rispetto alla vecchia chiave capitale (per colpa di scarsità o assenza dei titoli di alcuni Paesi più piccoli) il cambiamento potrebbe ammontare a +14 miliardi per la Germania e -12 miliardi per l’Italia: impatto molto contenuto rispetto allo stock dei titoli di Stato dei due Paesi, rispettivamente 515 e 370 miliardi circa.
Quel che più appassiona il mercato è per contro l’eventualità di un’operazione Twist, che consisterebbe nel reinvestimento in titoli con durata più lunga rispetto a quelli che scadono. Ma qui si ergono due ostacoli: la scarsità dei titoli a lungo termine di alcuni Paesi core e l’eventuale necessità di intervenire acquistando più titoli a breve nel caso di turbolenze.
«Non mi aspetto un’operazione Twist di grande portata, perché c’è una notevole offerta di titoli a lungo termine da Francia, Italia e Spagna e il possesso dei titoli di questi Paesi nel PSPP è tra il 20% e il 25%; ma per Germania, Olanda e Finlandia il PSPP è già vicino al limite del 33% e l’offerta dei titoli oltre i 15 anni è inferiore al 10% dell’offerta totale», sostiene Eric Oynoyan, senior European rates strategist a Bnp Paribas secondo il quale «per i Paesi non-core e Italia soprattutto quel che più importa non è tanto avere rendimenti più bassi sulla parte lunga della curva con Twist quanto evitare le vendite massicce sulla parte a breve della curva, come accaduto per esempio lo scorso maggio» sui titoli italiani.

Isabella Bufacchi

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