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Inflazione Usa, Fed e mercati: mix che fa paura agli investitori

«Il rischio è che tutta la benzina gettata sull’economia si infiammi di colpo». Andrea Delitala, Head of Investment Advisory di Pictet Am, usa una metafora per spiegare una paura che si fa sempre più strada sui mercati finanziari: che il mix di politiche monetarie e fiscali ultraespansive possa produrre una fiammata di inflazione a partire dagli Stati Uniti. Come una scintilla in una vasca piena di benzina. Improvvisa. Esplosiva. Ma il vero timore è che questa fiammata costringa la Federal Reserve (nonostante le rassicurazioni date anche mercoledì sera dal presidente Jerome Powell) a ridurre gli stimoli monetari dopo la pandemia più bruscamente di quanto oggi non si possa immaginare. Insomma: la paura sempre più diffusa è che l’inflazione trasformi la Fed nello «spillo» in grado di far scoppiare le tante bolle dei mercati finanziari che le stesse politiche monetarie hanno contribuito a gonfiare.

«Per la prima volta da oltre dieci anni, questo suscita preoccupazione», ammette Didier Saint-Georges, membro del comitato strategico di investimento di Carmignac. Lo fa ora perché inizia a trovare i primi riscontri nei dati, soprattutto negli Stati Uniti. È vero che l’indice dei prezzi al consumo Usa di gennaio due giorni fa è uscito debole (+0,3% su mese, +1,4% su anno), ma è anche vero che altri indicatori un rischio di surriscaldamento lo segnalano. L’inflazione media annua prevista per i prossimi 10 anni dai tassi dei titoli di Stato indicizzati (la cosiddetta breakeven inflation) è a 2,2%: massimo dal 2014. Quella prevista in un arco di tempo decennale sul mercato degli swap ha toccato due giorni fa il 2,45%: massimo da ottobre 2018. La paura del mercato è dunque che quando la pandemia sarà finita il caro-via Usa possa schizzare così in alto da mettere la Fed di fronte a una scelta difficile: lasciar salire l’inflazione per tutelare la ripresa economica, oppure sacrificare la ripresa per evitare spirali inflazionistiche?

Il mix di benzine

L’obiezione che viene fatta a chi teme un ritorno dell’inflazione è la stessa da oltre un decennio: non è successo nulla dopo tanti anni di politiche monetarie ultra-espansive, perché dovrebbe accadere ora? I motivi in realtà potrebbero essere tanti. Il primo fra tutti è che per la prima volta sono ultra-espansive sia la politica monetaria sia quella fiscale. In tutto il mondo. In passato era solo la prima a pompare benzina nell’economia. Non è un caso che le preoccupazioni si concentrino soprattutto sugli Stati Uniti: perché l’amministrazione Biden sta per varare un nuovo piano di stimoli fiscali da 1.900 miliardi di dollari, che sommato a quello da 900 miliardi approvato a dicembre si traduce in una manovra pari a circa il 15% del Pil americano. E se Biden riuscisse a mantenere fede anche alla promessa di aumentare il salario minimo da 7,5 a 15 dollari, le pressioni inflazionistiche aumenterebbero. Ciò che è auspicabile dal punto di vista sociale, può dunque avere risvolti preoccupanti sui mercati.

Proprio su queste politiche nei giorni scorsi è intervenuto Larry Summers, ex segretario al Tesoro ai tempi di Clinton: «C’è la possibilità che uno stimolo macroeconomico più paragonabile a quello della seconda guerra mondiale che a quello di una normale recessione possa creare pressioni inflazionistiche di un’entità mai vista da generazioni – ha scritto sul Washington Post -. Temo che contenere questa pressione senza causare una recessione questa volta possa essere più difficile che in passato». Andrea Delitala di Pictet spiega bene quale potrebbe essere il problema: «Il rischio è che una ripresa del 6-8% quest’anno contribuisca a ridurre prima del previsto (2022) il cosiddetto output gap, cioè la differenza tra Pil potenziale e quello effettivo». Jerome Powell, presidente Fed, mercoledì ha gettato acqua sul fuoco: l’inflazione – ha ribadito – non è un pericolo e il focus della Fed è sull’occupazione. Ma il timore sul mercato resta. Anche perché, oltre alle politiche monetarie e fiscali, ci sono altri elementi potenzialmente inflattivi.

Gli altri fattori

Il sistema bancario è uno di questi. Nel decennio passato, mentre la Fed pompava liquidità, le banche erano costrette a fare una forte cura dimagrante. Le obbligava la dura regolamentazione prodotta dopo il crack Lehman per metterle in sicurezza. Questo ha pesato sulla ripresa economica post-Lehman, soffocando l’inflazione. Lo testimoniava un documento elaborato nel 2017 dall’allora segretario al Tesoro Usa Steven Mnuchin: «La crescita del credito è stata inferiore rispetto alle precedenti riprese economiche: appena del 25% – scriveva -. Percentuale che si confronta con incrementi del 64%, del 30% e dell’87% che hanno seguito le recessioni del 2001, del 1990-91 e del 1981-82». Questa volta, invece, è diverso: le banche non sono più costrette a dimagrire. Non è una differenza da poco.

Non solo: il lockdown ha aumentato in tutto il mondo i soldi sui conti correnti. Anche negli Usa. E quando la pandemia sarà finita, questo “tesoretto” tornerà in circolazione. Alimentando l’economia, ma anche l’inflazione. In realtà ci sono già vari settori negli Usa che stanno mostrando vivacità sui prezzi. Alcune parti del manifatturiero, per esempio. C’è poi la corsa delle materie prime ad aggravare il contesto. Discorso a parte sugli affitti, che da soli pesano per il 33% nell’indice dei prezzi al consumo (core) Usa: «Si vedono pressioni al rialzo su prezzi delle case soprattutto fuori dalle grandi città, frutto anche della de-urbanizzazione che porta molti americani a vivere fuori», osserva Antonio Cesarano, chief global strategist di Intermonte. «Se si osserva invece la dinamica degli affitti, a gennaio è continuata la tendenza a ridimensionamento». Certo, restano forze deflazionistiche, come l’invecchiamento della popolazione e la tecnologia. Ma rispetto al decennio passato, molti elementi premono verso l’alto.

Il dilemma della Fed

Ecco perché tanti temono il fantasma dell’inflazione. Una fiammata temporanea nei prossimi mesi, dovuta al balzo che ci sarà rispetto a un anno depresso come il 2020, sarà senza dubbio tollerata dalla Fed. Anche eventuali tensioni successive sui prezzi, dato che la Banca centrale Usa ha cambiato il suo obiettivo di inflazione, portandolo dal 2% al 2% «medio». La Fed ha insomma margini di tolleranza. Powell lo dice in tutte le salse. Oltre a ribadire che il suo focus è l’occupazione. Ma il problema resta: se l’inflazione post-pandemia salisse ben oltre l’obiettivo del 2%, la Fed cosa farebbe? Fino a che punto potrà resistere? Quale sarà il massimo tollerabile? «Prima o poi la Fed potrebbe trovarsi di fronte a un dilemma di policy – osserva Delitala -: raffreddare l’inflazione sacrificando la ripresa, oppure salvare la ripresa tollerando l’inflazione».

Un giorno gli investitori potrebbero dunque trovarsi ad affrontare uno scenario nuovo: la ritirata della politica monetaria ultra-espansiva. E per un mercato che ha 18mila miliardi di dollari di titoli obbligazionari a tassi negativi, che ha Borse sui massimi storici e molte asset class iper-inflazionate, il problema sarebbe serio. «Oggi il mercato prevede tassi Fed a zero fino al 2023, ma le aspettative di inflazione sono già al 2,3%- conclude Delitala -. Queste due indicazioni rischiano di diventare incompatibili». Gli investitori rischiano di essere presi in contropiede. Ecco perché – suggerisce Bank of America – è bene studiare subito delle coperture per questo rischio. Sarà remoto. Ma se succedesse, il terremoto sarebbe forte.

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