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Garanzia dello Stato sui titoli Abs

Mentre ieri a Napoli, davanti alle telecamere di mezzo mondo, Mario Draghi spiegava il piano della Bce per acquistare Abs (cioè di bond derivanti da cartolarizzazioni), a Roma si lavorava dietro le quinte per renderlo efficace almeno in Italia. In Via XX Settembre, secondo quanto risulta al Sole 24 Ore, si sono riuniti il capo della segreteria tecnica del ministro Padoan (Fabrizio Pagani), esponenti della Banca d’Italia, dell’Abi, della Cdp e del ministero dello Sviluppo. E alla fine si è deciso di mettere la garanzia statale, attraverso il Fondo centrale di garanzia, sulle Abs cosiddette «mezzanine». I risvolti tecnici sono ancora da definire, soprattutto per non penalizzare il Fondo, ma il dado è tratto: l’idea è di rendere la garanzia operativa con un provvedimento collegato alla legge di Stabilità.
A prima vista questo può sembrare un tecnicismo incomprensibile. Ma dietro i cavilli si nasconde spesso la sostanza: se gli importi saranno adeguati, le garanzie statali potranno infatti rendere più efficace il piano – altrimenti «monco» – della Bce. L’obiettivo è di far tornare alla vita il mercato delle cartolarizzazioni, uno «zombie» che in Italia vale circa 80 miliardi di euro. E se questo traguardo dovesse essere raggiunto, alla fine l’esito finale potrebbe essere quello di riaprire il rubinetto del credito bancario a imprese e famiglie. Insomma: di ridurre la morsa del credit crunch.
Il nodo delle garanzie
Facciamo un passo indietro. Le cartolarizzazioni sono operazioni finanziarie che consentono alle banche di prendere crediti già concessi a imprese o famiglie e di venderli in blocco a una società-veicolo costituita ad hoc. Questa, non avendo soldi per comprarli, raccoglie fondi sul mercato: emette insomma obbligazioni (che in gergo si chiamano Abs), il cui rimborso sarà garantito dai mutui acquistati dalla banca. La società-veicolo emette solitamente tre tipologie di obbligazioni: le «junior» (sulle quali ricadranno le prime perdite, cioè i primi default dei mutui sottostanti), le «mezzanine» (sulle quali ricadranno le perdite non assorbite dalla tranche «junior»), e infine le «senior» (cioè le più sicure).
Questa operazione serve a una banca per due motivi: da un lato l’istituto si finanzia (cioè raccoglie fondi), da un lato «svuota» il bilancio. Il bilancio di una banca non è infinito: vendendo il pacchetto di mutui, dunque, la banca fa «spazio» per erogarne di nuovi. Ma proprio qui sta il problema: per liberare il bilancio della banca, non basta che questa venda le obbligazioni «senior» (cioè le migliori). È invece necessario che la Bce o investitori di vario genere comprino anche le obbligazioni «mezzanine» e «junior». Cioè quelle ad alto rischio: se la banca non vende tutto, secondo le regole contabili non libera il bilancio. E se non libera il bilancio, non aumenta la sua capacità di erogare nuovo credito.
Qui sta il problema: la Bce ha annunciato ieri che comprerà solo bond «senior» e «mezzanini» garantiti. Questi ultimi, insomma, li può acquistare solo se qualcuno (lo Stato) mette la sua garanzia e dunque si prende le perdite. «Il piano Bce da solo non può funzionare – osserva Alberto Gallo, economista di Rbs –. È cruciale uno sforzo dei Governi per garantire i bond mezzanini». Ecco perché l’Italia sta lavorando proprio per mettere la garanzia sulle Abs «mezzanine»: senza questo sforzo, il piano di Draghi avrebbe infatti ben poco effetto. Perché se nessuno compra le «mezzanine» (resta poi comunque il problema delle obbligazioni «junior»), le banche non possono «svuotare» il bilancio per erogare nuovo credito.
Se il mercato interviene
Il resto dovranno però farlo gli investitori istituzionali. Che, dopo anni di fuga dal mercato delle cartolarizzazioni, stanno tornando a comprare. Le Abs sono infatti state molto tartassate negli ultimi anni, dato che la crisi finanziaria è nata proprio dalle cartolarizzazioni sui mutui americani. Per anni Abs è stato sinonimo di «titolo tossico». In Italia – secondo i dati di P&G – le cartolarizzazioni su mutui sono state così iper-vendute, che i rendimenti delle Abs «senior» sono arrivati mediamente a 700-800 punti base sopra l’Euribor nel 2008. Le Abs «mezzanine» (più rischiose, come detto) hanno addirittura spinto i rendimenti a 1.500-2.000 punti base sopra l’Euribor negli anni bui della crisi.
In quegli anni pochissimi investitori sono sopravvissuti. E il mercato è morto: le banche hanno smesso di emettere Abs (tranne quelle create ad hoc da dare in garanzia alla Bce) e gli investitori (tranne pochi irriducibili) hanno smesso di comprare. Ma negli ultimi anni, come detto, il mercato si è leggermente ripreso. Questo ha abbassato i rendimenti e ha fatto salire i prezzi: ormai in Italia le Abs «senior» hanno rendimenti mediamente di 100 punti base, con punte minime di 50.
Il problema è che questo ridimensionamento non è ancora sufficiente. «Emettere cartolarizzazioni è ancora molto caro per le banche, che si finanziano in Bce o sul mercato a tassi molto più bassi – osserva Luca Peviani di P&G, investitore di lungo corso sul mercato delle Abs –. Ma se la Bce iniziasse a comprare Abs senior riducendone ulteriormente i rendimenti, gli investitori sarebbero costretti ad acquistare tranche mezzanine e anche junior».
Questo è il modo in cui il mercato potrebbe dare una mano alla Bce: se gli acquisti dell’Eurotower riducono i rendimenti delle tranche «senior» e dirottano gli investitori su quelle «mezzanine» e «junior» perché più remunerative, alla fine l’obiettivo di «svuotare» i bilanci bancari viene veramente centrato. Per le banche il costo di emettere cartolarizzazioni diventerebbe più basso, spingendole a realizzarne di nuove. «Prevediamo un aumento delle cartolarizzazioni – afferma Duncan Leigh, responsabile strategia credito di Erste Structured Credit –. Questo processo in realtà è già in corso, ma ora è possibile prevederne un’accelerazione». Se questo meccanismo virtuoso partisse, il rubinetto del credito potrebbe veramente riaprirsi. E i tassi d’interesse applicati dalle banche a famiglie e imprese potrebbero piano piano scendere. Certo, per far ripartire il credito serve che l’economia riparta e che le imprese tornino ad investire. Ma la speranza è l’ultima a morire.

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