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Draghi e l’euro salvato due volte prossimo passo il quantitative easing

Le decisioni della Bce prese giovedì scorso sono rivolte a impedire il rischio di una spirale negativa tra inflazione (ben al di sotto del target del 2%), aspettative di deflazione, riduzione del credito, crescita quasi nulla della moneta (M3) nell’Eurozona. Erano attese ed erano state di fatto anticipate dal presidente Mario Draghi al termine del precedente meeting del board. In particolare, a marzo 2014 i prestiti alle banche si sono ridotti del 2,2% rispetto all’anno precedente: un declino che continua da 23 mesi consecutivi. I vincoli creditizi rappresentano un freno alla ripresa in molti Paesi, contribuiscono alla deflazione, pongono a rischio le fragili prospettive di ripresa, fanno aumentare la disoccupazione in gran parte dell’Euroarea. La stessa Bce ha tagliato le precedenti stime sull’inflazione nell’Eurozona portandole allo 0,7% per il 2014.

Dsegue dalla prima raghi ha salvato l’Eurozona dal collasso nel luglio 2012 con un famoso discorso a Londra: «La Bce è pronta a fare qualsiasi cosa sia necessaria per preservare l’euro». Al di là della credibilità personale del presidente, l’impegno aveva convinto i mercati anche perché preceduto da un orientamento fortemente espansivo della politica monetaria perseguito dalla fine del 2010: il totale di bilancio della Bce si era accresciuto di oltre due terzi nel periodo indicato. Paradossalmente, proprio dal luglio 2012 e fino ad aprile 2014, la Bce ha consentito una forte contrazione (pari a oltre un terzo)

della base monetaria. Nello stesso periodo, viceversa, la Fed e la Bank of Japan hanno accentuato gli impulsi espansivi (la base monetaria è cresciuta di oltre il 50% negli Stati Uniti, di quasi due volte in Giappone). Questi andamenti contribuiscono a spiegare la tendenza all’apprezzamento dell’euro nel periodo indicato, con ulteriori effetti recessivi e di disinflazione nell’Eurozona. D’altra parte, per rilanciare la crescita in Europa – e soprattutto in Italia – occorre affrontare le questioni interconnesse della ripresa degli investimenti e della capacità di finanziarli, e dell’aumento sostenibile della produttività. Tra il 2007 e il 2012 il calo degli investimenti in Europa è stato pari a 475 miliardi di euro, la componente più rilevante della riduzione del Pil reale. La caduta degli investimenti è stata particolarmente elevata in Italia, come ha sottolineato il Governatore Visco nelle sue ultime considerazioni finali: il rapporto investimenti/ Pil è sceso nel 2013 al 17%, il minimo dal dopoguerra. Era dunque evidente che la Bce doveva, per quanto di sua competenza, modificare le proprie politiche di intervento. La politica fiscale troppo rigida e uniforme imposta dal Fiscal Compact continua a impartire impulsi recessivi nell’Eurozona, acuiti dalle prospettive di deflazione. È ricaduto nuovamente sulla politica monetaria il compito di favorire il riavvio di una ripresa sostenibile. La Bce ha optato, nella riunione del board di giovedì scorso, per un’ulteriore limatura dei tassi di riferimento. È stato, inoltre, deciso per la prima volta da parte di una grande banca centrale un tasso negativo sui depositi delle banche. Il costo del denaro è passato da 0,25% al nuovo minimo storico di 0,15%. Il livello dei tassi sui depositi overnight è calato da 0 a -0,10%, con un corridoio ristretto da 75 a 50 punti base. Molto opportunamente l’Eurotower interromperà le operazioni di riassorbimento della liquidità creata acquistando titoli di Stato durante la crisi del debito sovrano. Draghi ha, inoltre, annunciato nuove operazioni di rifinanziamento a lungo termine per il sistema bancario (Targeted Long-Term Refinancing Operations), vincolate all’utilizzo della liquidità in favore di famiglie e imprese (con l’esclusione di mutui casa). Le misure prese vanno nel senso auspicato e hanno avuto, tra l’altro, un effetto immediato, ancorché ridotto, sul valore dell’euro, sceso rispetto al dollaro. Ci si può, tuttavia, domandare se siano in grado di contribuire in tempi brevi al riavvio dei crediti, in particolare alle Pmi, e a una decisa ripresa della massa monetaria, facilitando il funzionamento di trasmissione della politica monetaria sugli aggregati creditizi e, soprattutto, sull’economia reale. A questo scopo, chi legge i miei interventi su Affari & Finanzaforse ricorderà che avevo auspicato anche l’innesco di un quantitative easing articolato su acquisti di larga scala da parte della Bce di asset securitizzati delle banche, segnatamente quelli a fronte di crediti alle Pmi. Le speranze di una svolta di questo tipo sono state alimentate dalla pubblicazione, nei giorni scorsi, di studi congiunti della Bce e della Banca d’Inghilterra sull’opportunità di rilanciare il mercato Abs in Europa. Lo stesso Draghi sostiene da anni questa ipotesi; nella conferenza stampa del 5 giugno ha indicato questa possibilità, ma ha osservato che per ora continua il lavoro preparatorio. Dare nuovo impulso ai processi di securitizzazione avrebbe due effetti collaterali molto positivi. In primo luogo, favorirebbe il generale passaggio a modelli creditizi basati sui mercati. E’ un obiettivo fondamentale al quale anche l’Italia sta dando importanti, concreti contributi. Inoltre, sotto idonei, attenti controlli, faciliterebbe il riassorbimento sul mercato dei “problem loans” delle banche: è quello che è stato fatto con successo negli Usa, sia con lo schema Tarp (Troubled Asset Relief Program), sia con le securitizzazioni che hanno avuto come controparti le Gse (Government Sponsored Agencies). Negli anni passati le previsioni ufficiali sia sulla crescita reale, sia sull’inflazione hanno sempre mostrato eccessivo ottimismo, risultando sistematicamente sbagliate e contribuendo, pertanto, a ritardare il corretto processo decisionale delle politiche economiche. Occorre oggi evitare di ricadere negli stessi errori. Dagli studi di fattibilità occorre passare ad azioni concrete. Tra l’altro, indicare che sono in corso studi lungo queste linee induce inevitabilmente gli operatori a ritenere che le misure prese possano risultare insufficienti. A fianco Mario Draghi, a capo della Bce; sopra Janet Yellen, presidente della Federal Reserve

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