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Bond salva-Stati alla prova dei tassi

di Morya Longo e  Fabio Pavesi

Le Borse avranno anche festeggiato nella speranza che l'Europa risolva la sua crisi potenziando il fondo salva-Stati, il cosiddetto Efsf. Ma nelle stesse giornate di "euforia", sui mercati finanziari è emersa anche un'altra verità: un crescente timore. Da quando gira voce che il fondo possa essere potenziato, utilizzando anche la leva finanziaria (cioè il debito), i bond decennali dello stesso fondo hanno infatti iniziato a deteriorarsi. Il 15 giugno quelli decennali furono emessi con un rendimento pari a 0,17 punti percentuali sopra il tasso swap (il rischio-zero in Europa). Ma dal 16 settembre, quando all'Ecofin in Polonia è emersa la possibilità di dare anabolizzanti (cioè debiti) al fondo salva-Stati, lo spread è iniziato a salire: prima è arrivato a 26 punti base (il 16 settembre stesso), poi a 33 (una settimana fa), infine a 40 (ieri sera). Segno che il fondo stesso, su cui tante speranze sono riposte, è percepito sempre più a rischio.

I motivi sono ovvi. Il fondo già ora mostra qualche minima crepa nella sua solidità, tanto che da tempo si ipotizza che possa addirittura perdere il rating di "Tripla A": se un domani potesse aumentare la sua leva finanziaria, cioè il suo debito, è ovvio prevedere che la sua rischiosità possa salire. Questo significa che il suo rating potrebbe eventualmente scendere e, di conseguenza, che il costo dei suoi finanziamenti potrebbe aumentare. Questo, alla fine, rischierebbe di inficiare la sua stessa missione: quella di salvare gli Stati finanziandosi a tassi bassi. Ma c'è anche un altro motivo che desta perplessità sul mercato: dotare il fondo di una leva (cioè di debito) per salvare Stati troppo indebitati, sarebbe come – per usare le parole del ministro tedesco Schäuble – spegnere il fuoco con altro fuoco. Credit Suisse calcola che nelle economie sviluppate ci siano 8mila miliardi di debiti di troppo. Partendo da questo dato, una domanda è ovvia: non è rischioso iper-indebitare anche il fondo salva-Stati?

Se il fondo toccasse il fondo

Ancora nessun accordo è stato raggiunto su come potenziare il fondo Efsf. Attualmente questo organismo, nato per salvare il Portogallo e l'Irlanda, vanta garanzie da tutti gli Stati europei per 440 miliardi: a fronte di questo patrimonio, il fondo può però indebitarsi per soli 250 miliardi. Attualmente i Parlamenti europei stanno approvando un primo rafforzamento, aumentandone garanzie e dotazione. In ogni caso il fondo oggi non ha una "leva", ma anzi ha più garanzie che debiti. L'ipotesi allo studio, però, è di fare il contrario: dotarlo di leva. Cioè permettergli di avere più debiti, dunque più soldi da spendere, rispetto al capitale.

Ancora non si sa come, però. Qualcuno propone di lasciare le garanzie degli Stati al livello attuale, permettendo però al fondo di indebitarsi sul mercato fino a 1.500 o 2mila miliardi di euro. In questo modo si aumenterebbe la sua potenza. Ma anche il suo rischio. Qualcuno propone invece che il fondo si finanzi presso la Bce, diventando una banca. Qualcuno ipotizza invece che il fondo possa semplicemente garantire in parte la Bce, quando questa acquista titoli di Stato di Paesi in crisi. Qualcun altro suggerisce invece di passare attraverso la Bei. Queste per ora sono solo ipotesi. Alcune delle quali, probabilmente, irrealizzabili senza modificare i Trattati europei. Ma già il dibattito ha aumentato il costo del debito del fondo Efsf. E questo non è un bene.

La leva che affossa il mondo

Anche perché di debito il mondo è già pieno. Calcola il Credit Suisse che dal 2008 il debito totale dei Paesi industrializzati sia nel complesso aumentato: quello privato è diminuito di mille miliardi di dollari, ma quello pubblico (degli Stati) è cresciuto di 8mila miliardi. Una montagna. Che riguarda gli Stati, ma anche i privati. Perché se i primi sono pieni di debiti, i secondi non sono da meno.

Basti pensare che il settore privato (banche escluse) in un Paese come l'Irlanda ha, secondo Goldman Sachs, debiti che valgono il 370% del Pil. Dublino non fa testo, ma che dire del Regno Unito che cumula debito privato che vale più del doppio della ricchezza prodotta? Per gli Stati Uniti siamo al 163% del Pil. Nella Vecchia Europa le cose non vanno meglio: famiglie e imprese tedesche hanno un'esposizione che vale il 142% del Pil; la Francia è oltre il 200% e la Spagna ha livelli di debito privato al 280% del prodotto interno lordo. Come se non bastasse ci sono le banche che hanno sempre mantenuto una leva troppo alta anche dopo Lehman: se, come avviene per molte grandi banche europee, il capitale azionario tangibile vale il 2% se non poco più delle masse che compongono l'intero bilancio, vuol dire che ci si espone a un rischio incalcolabile.
 

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