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Bond, come mettersi in lungo

Allungare il passo dei portafogli obbligazionari, perché non esistono più titoli privi di rischio. La marea di liquidità che ha inondato i mercati nell’ultimo decennio ha schiacciato i rendimenti a livelli tali che, ad esempio, basta un soffio per mandare in fibrillazione i titoli tedeschi, un tempo baluardo indiscusso del risk free in Europa. In questo nuovo mondo, che conta 15 mila miliardi di debito a tasso negativo su scala globale, stima Bloomberg, stanare emissioni con un po’ di valore è sempre più complicato. Basti pensare che un paniere di obbligazioni di buona qualità europee rende a scadenza lo 0,45%. «Tolte le commissioni e il bollo, si va a zero. Chi vuole accedere a rendimenti più accettabili, non ha alternative se non quella di alzare un po’ l’asticella del rischio», chiosa Marcello Rubiu, presidente della società di consulenza indipendente Norisk.

Una delle opzioni è allungare le scadenze. Strategia rivelatasi premiante nel 2019, con performance superiori al 20% per gli strumenti posizionati sulla parte lunga della curva americana ed europea. Che, tuttavia, oggi incorporano prospettive di rendimento ben più magre (vedi tabella). Allora conviene fare bene i conti. «Titoli con scadenze molto lunghe scontano un profilo di volatilità elevato, paragonabile a quelle del mercato azionario», premette Rubiu. E del resto allungare lo sguardo non è sempre garanzia di ritorni interessanti. In Europa, per esempio, il Bund tedesco ha tassi negativi fino quasi a trent’anni. Su un titolo spagnolo, che a 30 anni rende un punto percentuale circa, basta una variazione dei tassi di 10 punti base per bruciare tutte le cedole di un anno, calcola Andrea Iannelli, direttore degli investimenti obbligazionari di Fidelity International, che precisa: «L’Italia è l’unico mercato governativo in Europa su cui abbiamo una preferenza per le scadenze lunghe rispetto alle brevi: il 2% del Btp 30ennale è interessante». In generale conviene guardare alla curva Usa, dove il livello dei tassi offre buoni spunti . «Oggi il valore è concentrato nei mercati del credito americano. In parte per la traiettoria di crescita più rassicurante, in parte per motivi di valutazione relativa», osservano gli esperti di Neuberger Berman.

Basta vedere il paragone tra le emissioni in dollari e in euro della multinazionale Nestlé, rating AA: su scadenze ventennali (rispettivamente il marzo 2038 e il novembre 2037), la prima rende il 2,87% lordo, la seconda lo 0,62%. «La Federal Reserve è una delle poche banche centrali dei Paesi sviluppati a potersi permettere il lusso di tagliare ancora i tassi. I rendimenti sono ben supportati», ricorda Iannelli. Acquistare Treasury a 10 anni ha senso soprattutto in chiave difensiva, secondo Rubiu: «è come acquistare una polizza contro il rischio. Una recessione globale spingerebbe facilmente i tassi all’1%, generando un guadagno in conto capitale di circa 10 punti percentuali per il decennale».

Gli outsider

Per una ragione analoga, secondo Iannelli, anche le emissioni emergenti in dollari possono trovare spazio nel portafoglio. Vale la pena ricordare che i loro prezzi si muovono verso il basso quando gli spread (differenziali di rendimento) si allargano, e verso l’alto quando i tassi Usa scendono: con un rendimento a scadenza del 5% circa, la leva di performance legata ai Treasury è in grado di compensare almeno in parte l’effetto negativo generato da un eventuale aumento degli spread. «Bisogna però ricordare che su questa classe di attivo gli episodi di volatilità possono essere frequenti», osserva il responsabile degli investimenti obbligazionari di Fidelity International. Convinto che, in ogni caso, l’esposizione al rischio vada ben calibrata, in una fase ricca di incognite, dai timori sul sentiero della crescita globale, alle tensioni commerciali: «Non è il momento di fare gli eroi, andando a caccia di rendimenti a ogni costo», dice. Per la stessa ragione il gestore dichiara una preferenza per la componente investment grade (di buona qualità) a scapito delle emissioni speculative.

Un’alternativa da prendere in esame è, secondo Rubiu, quella delle obbligazioni convertibili, strumenti ibridi che possono essere considerati un ponte tra bond e azioni. Qualche consulente, d’altra parte, non disdegna neppure il parcheggio di un po’ di liquidità sul conto di deposito: in promozione le migliori offerte danno una remunerazione dell’1,25% senza vincoli. C’è anche chi guarda alle emissioni inflation linked: i mercati scontano attese d’inflazione a cinque anni vicine all’1,6% negli Usa. «È vero che negli ultimi anni chi ha scommesso sul sollevamento dei prezzi al consumo si è poi dovuto leccare le ferite — concede Iannelli —. Ma a questi livelli inserire delle emissioni americane agganciate all’inflazione è ragionevole».

Pieremilio Gadda

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