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Banche al lavoro sull’ipotesi Fca-Gm

Sergio Marchionne sta pensando a un’Opa ostile per fondere Fiat Chrysler con General Motors. L’ipotesi è stata messa nero su bianco da uno degli analisti finanziari più stimati (Max Warburton di Alliance Bernstein) ma viene discussa, anche se per ora solo come scenario, dalle banche finanziatrici. Un’ipotesi «ambiziosa e senza precedenti nel settore» secondo Warburton, ma che permetterebbe di superare il rifiuto opposto finora dai vertici Gm alle proposte di Fca. Un’ipotesi ancora lontana dal concretizzarsi, tanto che Marchionne – scrive Bloomberg – sta valutando insieme ai suoi consulenti i candidati alternativi.
Come potrebbe essere strutturata l’Opa ostile? Secondo Warburton «Fca è più piccola di Gm, pesantemente indebitata e non è in condizioni di fare un’offerta cash». L’analista ipotizza «un’offerta carta contro carta, garantendo un premio agli azionisti Gm e promettendo un drastico miglioramento della profittabilità». L’operazione farebbe leva sul prestigio e le capacità manageriali di Marchionne, e non richiederebbe sforzi finanziari a un gruppo già indebitato.
Fca è controllata dalla Exor della famiglia Agnelli; Exor ha il 29% del capitale Fca e il 44% dei diritti di voto. John Elkann, presidente sia di Exor che di Fca, ha più volte dichiarato che la famiglia è pronta ad appoggiare la crescita di Fca anche a costo di diluire la propria quota.
Le nozze con Gm comporterebbero in effetti per i soci Fca una diluizione notevole. Anche con Ferrari ancora nel perimetro, infatti, Fca capitalizza poco più di un terzo di General Motors; dovendo offrire un premio ai soci Gm per convincerli, i suoi azionisti finirebbero per ottenere quote ridotte nel nuovo gruppo. In caso di premio del 20%, calcola Warburton, i soci Fca otterrebbero il 21% del nuovo gruppo ed Exor avrebbe quindi il 6,1%. Ancora peggio andrebbe qualora il previsto scorporo di Ferrari andasse in porto: se gli Agnelli volessero conservare il controllo del Cavallino, la loro partecipazione in Fca-Gm diventerebbe irrilevante ai fini del controllo (lo stesso varrebbe anche nel caso di un’operazione non ostile). Non è detto che ciò sia un problema per gli Agnelli; come ha scritto ieri in un report Massimo Vecchio di Mediobanca, «è normale che Exor cerchi di migliorare i propri ritorni sul capitale e accetti una diluizione pur di migliorare la qualità dei propri asset».
L’ostacolo più grande a un’operazione simile sarebbe comunque oltreoceano: vendere un’operazione ostile ai soci Gm, ai sindacati e alle autorità antitrust «richiederebbe un’enorme forza di persuasione»; nessuna operazione ostile di rilievo è mai andata in porto nel settore automotive.
Per quanto riguarda i soci Gm, molto dipenderebbe dal rapporto di concambio proposto, anche se – come hanno scritto nei giorni scorsi gli analisti di Evercore Isi – «nel breve periodo una fusione diluirebbe gli utili che Gm fa in Nordamerica e ne ridurrebbe la liquidità».
Marchionne si è detto convinto che le nozze con Gm non porrebbero alcun problema con l’Antitrust Usa (i due gruppi sommati hanno una quota di mercato di poco superiore al 30%). Quanto alla persuasione, è una dote che non manca certo a un manager che ha gestito con successo il negoziato con Obama su Chrysler. Se dovesse sedersi nuovamente al tavolo negoziale, il ragionamento di Marchionne potrebbe essere questo: «Nel 2009 avete dovuto intervenire perché Gm e Chrysler erano in bancarotta, e avevate valutato anche l’idea di fonderle; ora le due aziende stanno meglio, ma le pressioni competitive globali restano fortissime. C’è il rischio concreto che alla prossima recessione una fusione diventi inevitabile: perché non farla subito e farla gestire da un manager che ha dimostrato in questi anni le proprie capacità di integrare due culture aziendali completamente diverse?». Il legame con Obama è un vantaggio per Fca ma ha una scadenza: fra sette mesi inizia la campagna elettorale per la presidenza. e il tema diventerebbe tabu.
In generale,comunque, un’offerta ostile per Gm sarebbe l’ultima opzione per Fca. Prima di arrivare a quel passo, un’alternativa per Marchionne è quella di fare ulteriori pressioni sul management Gm attraverso un fondo «attivista» come quelli che già a gennaio hanno lanciato una proxy fight per ottenere un posto in consiglio e un maxi-buyback; è la strada che, a quanto ha lasciato intendere lo stesso manager a Venezia, è stata seguita in queste settimane. Ma i tempi della decisione in un senso o nell’altro non dovrebbero essere lunghi: se consolidamento deve essere, che agisce per primo – scrive Mediobanca – «ha il vantaggio di scegliere il partner migliore».
Ieri il titolo Fiat Chrysler ha guadagnato l’1,37% tornando sopra quota 14 euro; il citato report di Mediobanca fissa un prezzo obiettivo a 17 euro e ribadisce il giudizio outperform (meglio del settore); Warburton, dal canto suo, resta pessimista con un underperform e target a 6,25 euro.
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