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Arriva il “quantitative easing” ecco le quattro opzioni Bce per rilanciare credito e crescita

Facile dire “Quantitative easing”, una delle espressioni più utilizzate ultimamente da giornali, commentatori economici e addetti ai lavori e la cui popolarità cresce di giorno in giorno. Ma è difficile spiegare effettivamente che cos’è il Qe che Mario Draghi, il banchiere italiano che guida la Banca Centrale Europea, si appresta a lanciare sul territorio dell’eurozona, ufficialmente per salvaguardare la stabilità dei prezzi. Può facilmente diventare un passaggio storico per l’intera economia europea o un grande flop. I l compito che Draghi ha davanti a sé è più arduo di quello affrontato dai suoi colleghi della Fed, della Bank of England e della Bank of Japan, dal 2009 a oggi. I loro programmi di quantitative easing erano obbiettivamente più semplici perché si rivolgevano a un solo paese. Il problema di Draghi è che in Europa esistono 19 paesi nell’euro e 28 partecipanti alla Ue ognuno con proprie emissioni di titoli di stato. Dunque la metodologia con cui procederà agli acquisti sul mercato sarà determinante e probabilmente in grado di discriminare questo o quel paese. In più Draghi deve far fronte alla fronda interna al Consiglio della Bce, guidata dal tedesco Jens Weidmann che si porta dietro almeno gli olandesi, con l’intento di impedire che gli acquisti a pioggia di bond vadano in qualche modo a pesare sui bilanci degli Stati e quindi in ultima stanza sui contribuenti. Infine Draghi deve combattere contro lo scetticismo degli economisti, la maggior parte dei quali non è sicura che l’effetto finale del Qe possa tradursi in una ripresa dell’economia e quindi dell’inflazione verso la soglia minima del 2%, obiettivo esistenziale della Bce. Insomma una lunga serie di incognite circonda questo passaggio della politica monetaria europea e molte sono difficili da comprendere per il cittadino che però dovrebbe godere dei suoi benefici. Vediamo di dipanare almeno in parte la matassa. Indebolire l’euro. Il primo effetto tangibile del Qe è quello di deprimere il cambio attraverso la creazione di base monetaria aggiuntiva. Si comprano i titoli di stato i cui rendimenti scendono e per questa via vi saranno meno afflussi di denaro verso i titoli denominati in euro. La svalutazione dell’euro è già in corso da qualche mese come diretta conseguenza degli annunci che via via Draghi ha fatto. Da 1,38 dollari per un euro si è passati a 1,18 ma l’obiettivo dovrebbe essere quello di arrivare ancora più giù. «È inevitabile che l’euro si indebo-lisca, solo con lo shale gas gli Usa hanno guadagnato il 4-5% di competitività rispetto all’Europa. Il Qe deve avere l’obiettivo di abbattere il cambio fino a 1-1,1 contro il dollaro e di sollecitare i governi a continuare sul terreno delle riforme strutturali», osserva Davide Serra, fondatore e gestore dei fondi Algebris basati a Londra. Dai suoi conti il petrolio sotto i 60 dollari al barile vale per l’Italia uno 0,4% di Pil mentre ogni 10 centesimi di svalutazione dell’euro aumentano del 10% le esportazioni delle aziende. L’effetto combinato di valuta e petrolio dovrebbe far uscire l’Europa dal tunnel della recessione e portare una ripresa sostenuta. Le banche impiombate. Draghi si è convinto della necessità di un Qe sui titoli di Stato perché i tentativi fin qui portati avanti di far affluire liquidità all’economia reale non hanno funzionato. La cinghia di trasmissione si è inceppata. I primi prestiti alle banche di inizio 2012 si sono tradotti in profitti per gli istituti attraverso gli impieghi in titoli di Stato ma non si sono trasformati in maggiori prestiti alle imprese. Anche le più recenti aste “Tltro” finalizzate all’economia reale, hanno registrato bassa richiesta da parte del sistema bancario (212 miliardi sugli oltre 400 previsti). «Il declassamento del rischio paese e i maggiori requisiti di capitale richiesti dagli organismi di sorveglianza inducono le banche a chiedere uno spread più alto sugli impieghi per remunerare il capitale», spiega Davide Grignani, responsabile Financial institutions di Société Générale a Milano. Il risultato è che in Italia e in altri Paesi i crediti in sofferenza rappresentano il problema principale e le erogazioni di prestiti alle imprese è diventata più selettiva. Le aziende sane che chiedono soldi per aumentare gli investimenti quelle export- oriented mentre le altre sono guardate con diffidenza. Il cavallo non beve, come si dice in questi casi. E le banche non gli danno da bere. Incognita Grecia. «Il Qe potrebbe incidere ancor di più sul cambio rinvigorendo la crescita delle esportazioni visto che il 50% dei ricavi delle imprese viene da fuori dell’area euro», spiega Maria Paola Toschi, market strategist di JP Morgan Asset Management. «Draghi ha creato una forte aspettativa sul Qe e se questo non dovesse essere risolutivo sorgerebbe un altro problema per la Bce». Il percorso è accidentato e lo spettro di una nuova crisi della Grecia è tornato a materializzarsi nelle scorse settimane. Con una vittoria di Tsipras alle elezioni del 25 (3 giorni dopo la riunione della Bce) il tema della rinegoziazione del debito greco tornerebbe d’attualità e il percorso di austerity imposto dalla Troika (Bce, Ue, Fmi) messo in dubbio. A questo punto il dilemma di Draghi è il seguente: se include i titoli di stato greci nel Qe solleva le proteste della Germania e degli altri paesi rigoristi; se discrimina la Grecia con il Qe il mercato potrebbe pensare che la Germania e le nazioni forti hanno deciso di lasciare la Grecia al suo destino anche fuori dall’euro, come è stato paventato dai giornali tedeschi nei giorni scorsi. «Un’eventuale perdita sui titoli greci andrebbe a pesare sul bilancio della Bce e quindi sugli Stati partecipanti », ricorda Serra. «La Bce dovrebbe dire ai governi: vi compro i titoli di stato se fate una serie di riforme». Quattro tipi di Qe. È cruciale la modalità che verrà scelta dalla Bce per realizzare l’agognato Qe. Le indiscrezioni dei giornali tedeschi e olandesi riferiscono di gruppi interni di studio su almeno quattro modalità. La prima, la più semplice, vedrebbe gli acquisti di titoli di stato effettuati in proporzione alle quote di partecipazione delle banche centrali alla Bce, che riflettono bene o male il Pil dei singoli paesi. Ma poiché alla Bce partecipano anche le nazioni che aderiscono alla Ue ma non all’euro, come la Gran Bretagna, ciò vorrebbe dire acquistare anche titoli del debito inglese o della Bulgaria. La seconda ipotesi è che la Bce compri titoli in relazione alla quantità di bond già emessi oggi sui mercati dai singoli paesi. In questo l’Italia sarebbe avvantaggiata dagli acquisti avendo circa 1600-1700 miliardi di titoli di stato “outstanding”. La terza opzione pone come discriminante per gli acquisti i rating dei titoli emessi. La Bce potrebbe comprare solo i titoli AAA oppure scendere fino a BBB-, cioè quelli investment grade tagliando così fuori la Grecia e Cipro. L’effetto di concentrare gli acquisti sui titoli più “solidi” dovrebbe essere quello di indurre gli attuali possessori di quei titoli a vendere, visti i rendimenti che diventano negativi, e a riposizionarsi su asset più rischiosi. Il quarto spartiacque potrebbe invece far riferimento al rispetto delle regole Ue sui bilanci pubblici e utilizzare questa via poche trebbe essere un altro modo per tener fuori dal Qe quei paesi che appaiono meno affidabili sul fronte del rispetto dei conti. L’ultimo compromesso di Draghi con i tedeschi sarebbe quello di far comprare i titoli in questione alle singole banche centrali nazionali, in modo da non pesare direttamente sul bilancio della Bce e quindi sugli Stati. Ma anche questa modalità presenta controindicazioni di mercato. Se non funziona? Non ci sono solo i dubbi degli economisti: lo stesso Draghi ha più volte ripetuto la politica monetaria da sola non basta per far ripartire l’Europa. E ha avvertito i governi e la politica che tocca a loro incidere con le riforme e la politica fiscale. «Il cambio favorevole e la bolletta energetica più bassa potrebbero non essere sufficienti – avverte Grignani – occorre stimolare la domanda interna per consumi e investimenti che in questo momento, almeno in Italia, è ai minimi storici. Occorrono riforme strutturali e un coordinamento europeo per liberare risorse abbassando la pressione fiscale». Se ciò non succedesse gli effetti del Qe, in gran parte già nei prezzi, verrebbero vanificati. Peggio, senza una solida ripresa i paesi ad alto indebitamento come l’Italia vedrebbero il loro rapporto debito/Pil crescere a dismisura fino a rendere necessaria una ristrutturazione che sarebbe dolorosa per tutti, trattandosi del terzo o quarto debito del mondo in valore assoluto. Un’eventualità che anche i tedeschi cercheranno di scongiurare in tutti i modi.

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