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Contratti derivati, dimezzato il valore Allarme sul clearing

La buona notizia è che il mercato globale dei derivati continua a dimagrire, pur avendo tutt’ora un volume nozionale di 532mila miliardi di dollari e un valore di mercato lordo di 11mila miliardi di dollari, il minimo dal 2007. L’altra buona notizia è che una fetta sempre maggiore di questo mercato passa ormai attraverso i «cuscinetti assorbi-urti» delle Controparti Centrali. La cattiva notizia, però, è che oggi i rischi si sono spostati proprio sulle Controparti Centrali, che tanti considerano i nuovi soggetti «too big to fail». L’allarme – lanciato già nel 2014 dal Sole 24 Ore – arriva anche dalla Banca dei Regolamenti internazionali (Bri), dall’International Organization of Securities Commissions (Iosco) e dal Committee on Payments and Market Infrastructures (Cpmi). Nel loro ultimo rapporto, di inizio maggio, rilevano infatti alcuni progressi ma anche il fatto che alcune «Controparti Centrali non soddisfano ancora i requisiti richiesti nelle aree del risk management e dei piani di recupero». «Questo – aggiunge – costituisce in certi casi motivo di seria preoccupazione». Urgono insomma interventi. Prima che arrivi, malauguratamente, una nuova crisi. Prima che i derivati, che Warren Buffet definì «armi di distruzione di massa», possano rivelarsi ancora propagatori mondiali di shock.
I «materassi» dei derivati
I derivati sono contratti finanziari che vengono usati da investitori e banche per assicurarsi da vari rischi, come il rialzo dei tassi o il movimento indesiderato di una valuta o il default di un debitore. Funzionano come polizze assicurative, con una parte che le vende “protezione” contro un rischio e un’altra che l’acquista. Il problema è che si tratta di un mercato gigantesco (secondo i dati della Bri ammonta oggi a oltre 500mila miliardi di dollari ma era arrivato a 700mila nel 2014) e che molto spesso i derivati sono usati a fini speculativi. Per questo da strumenti di assicurazione si sono più volte trasformati in strumenti per speculare sul movimento dei tassi o sul default di un soggetto. Per questo vengono spesso considerati cause e propagatori di crisi.
Uno dei tanti pericoli è quello del cosiddetto «rischio di controparte». Dato che i derivati sono contratti tra due parti, qualora dovesse fallire una delle due il derivato resterebbe infatti “zoppo” e l’altra controparte si troverebbe immediatamente esposta a grandi rischi che invece avrebbe voluto sterilizzare. Il problema si pose per la prima volta in maniera dirompente quando a fallire fu una delle maggiori banche d’affari del mondo, cioè Lehman Brothers, lasciando una fetta enorme del mercato dei derivati senza la controparte. Con rischi enormi per tutti gli altri.
Per questo, da allora, i Regolatori internazionali hanno spinto affinché almeno i derivati più standardizzati, come i Credit default swap, venissero regolati da Controparti Centrali. Questi sono soggetti che si mettono in mezzo tra due contraenti di derivati garantendo il loro buon fine. Sono insomma come materassi: garantiscono che se dovesse fallire una controparte di derivati, verrebbe comunque assicurato il buon esito del derivato stesso. Insomma: le Controparti Centrali hanno di fatto il compito di interrompere un eventuale effetto domino sul mercato. La moral suasion dei regolatori ha avuto buon esito: ormai – certifica la Bri – il 55% del mercato dei credit default swap è regolato da Controparti Centrali.
Too big to fail?
Il problema è, però, che un mercato enorme è concentrato su poche Controparti Centrali. La Bri ne valuta 19. Il rischio, quindi, è che siano proprio questi soggetti ad avere dentro di sé troppi rischi. Che siano loro, non più le banche d’affari, ad essere «troppo grandi per fallire». L’ipotesi è certo remota, perché le Controparti Centrali hanno molti meccanismi per anestetizzare i rischi. Per esempio i «margini»: chiunque le utilizzi deve infatti depositare dei soldi in garanzia. Oppure il meccanismo del «netting»: facendo contratti derivati di segno opposto con più soggetti, annullano i rischi. Ma ugualmente il pericolo che qualcosa vada storto c’è: cosa accadrebbe, per esempio, se fallisse ancora una grande banca d’affari, lasciando la Controparte Centrale esposta su miliardi e miliardi di derivati rimasti “orfani”?
Questo è il motivo per cui i regolatori hanno chiesto alle Controparti Centrali di elaborare dei «piani di recupero»: specie di piani “antincendio” da azionare immediatamente appena dovesse avvenire il fallimento di qualche banca sul mercato. Di fatto le Controparti Centrali dovrebbero, qualora fallisse una banca d’affari, spartire tutti i derivati di quella banca tra gli altri attori del mercato. Finché non lo fa, la Controparte Centrale si trova infatti esposta sul mercato: qualora i derivati andassero in perdita, e creassero perdite maggiori di quanto i «margini» possano coprire, la stessa Controparte andrebbe in crisi. «Affinché il piano di recupero funzioni, le procedure devono dunque essere chiare, efficaci e soprattutto tempestive», spiega Ferdinando Ametrano, professore di interest rate derivatives all’Università Milano Bicocca. L’incendio deve essere spento subito. Ma è proprio qui che Bri, Iosco e Cpmi – pur riconoscendo i progressi in molti casi – mettono il dito: «Alcune Controparti Centrali sono ancora carenti sui piani di recupero». Dunque sono a rischio. Serve un intervento urgente. Questa deve essere «una priorità».
Un altro punto dolente – secondo Bri, Iosco e Cpmi – riguarda l’entità dei «margini» che le banche d’affari depositano presso le Controparti Centrali come garanzia. «Siccome i margini sono un costo per le banche – spiega Ametrano – queste tendono ad andare dalle Controparti più convenienti». Questo tende ad abbassare i margini, che invece rappresentano il cuscinetto di sicurezza delle Controparti Centrali. Invece – spiega Ametrano – «ormai le Autorità pongono l’accento sul rischio di liquidità e chiedono di aumentare i margini». Ma anche su questo punto – sostengono Bri, Iosco e Cpmi – le Controparti Centrali sono indietro. Così un mercato gigantesco come quello dei derivati è oggi tutt’altro che al riparo da pericoli. «I rischi sistemici sono diminuiti in questi anni – osserva Ametrano – ma di certo la componente residuale è oggi concentrata sulle Controparti Centrali». Di passi avanti per mettere in sicurezza il mercato ed evitare crisi sistemiche ne sono stati fatti, ma i pericoli ci sono ancora. Parola di Bri, Iosco e Cpmi.

Morya Longo

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